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殷剑峰:过度膨胀的金融业

日期: 2016-06-04
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来源: 财富管理杂志


导言:国际上一般将金融保险与房地产合并在一起称作FIRE(finance, insurance, real-estate)产业。在实体经济艰难转型之际,金融业确实已经是火得不得了,加上各种前缀的金融新名词让人目不暇接:普惠金融、绿色金融、互联网金融、共享金融……最近又有了区块链金融(Block-chain)、科技金融(FinTech)。


作为一名金融研究者,笔者不敢贸然对这些充满了用户体验、大数据、云计算、人工智能等等新鲜词汇的金融创新进行评判,但是,笔者始终相信,作为现代服务业的一个部分,金融业的价值在于管理风险和高效配置储蓄资源,金融业不能脱离其他产业而自娱自乐。


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然而,有证据表明,我国的金融业似乎正在自娱自乐、自我膨胀中陶醉图1给出了中、美、日三国的金融业增加值与GDP之比,可以看到,从2005年开始,我国金融业增加值占GDP比重持续上升,2008年超过日本,2013年超过美国,2015年更是达到历史性的8.5%——即使从上个世纪40年代开始回溯,美国和日本的金融业增加值占比也从未达到过这个数值。

 

从另外两个角度更能看出我国金融业的过度膨胀:

以人均GDP看,2015年我国大体相当于美国1975年、日本1978年的水平,而那时美、日金融业增加值/GDP只有5%左右;


 从金融业增加值占服务业增加值的比重看,2015年中、美、日分别是18%、9%、7%,我国金融业增加值在服务业中的比重达到美日的两倍以上。


需要强调的是,美日、尤其是美国的金融业是服务于全球经济的,对于同等数量的本国经济规模,美日的金融业规模理应大大高于我国封闭的金融业。所以,下这样一个判断应该不会有异议:我国金融业的发展水平远远超出了经济发展水平,不仅整个经济越来越金融化,整个服务业更是严重金融化。

 

我国金融业的自我膨胀还产生了一个让我们无法相信的现象:我国金融业相对劳动生产率高于美国目前,我国金融业就业人员总数大约600万人左右,金融业就业占城镇单位就业比例是3%左右,这3%的就业创造了8.5%的GDP。

 

美国金融业就业约800万人,占非农就业的比重将近6%,6%的就业只创造了7%的GDP。即使从绝对值看,我国金融业的劳动生产率也已经同美国不相上下了:按人民币兑美元6.5的汇率套算,2015年我国金融业人均增加值是15万美元/人,美国是16万美元/人。看起来,金融业的中国梦已经实现了。

  

毋庸置疑,在L型经济格局下,如果金融业真的能够独树一帜,独自撑起一片天空,倒也不失为一件好事——如果没有金融业的贡献,2015年我国实际GDP增长率不到6%。可是,美国和日本经历的教训说明,在实体经济增长乏力,自我膨胀的金融业最终也是独木难支。

 

如上面图1所示,日本金融业增加值占比的峰值是1990年的7.4%,90年泡沫经济危机后即一路下滑;美国的峰值是次贷危机爆发前夜的2006年(7.6%),此后也再未超过。2015年我国金融业增加值占比已经超过了美日的历史峰值,还会继续上升吗?


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我们来了解一下2005年以来我国金融业膨胀背后的故事(见图2)。我国金融业增加值占比的上升分为两个阶段:

 

第一个阶段是2005年到2009年,这一轮金融业增加值占比上升有两个因素,其一是实体经济的持续繁荣——表现为杠杆率的不断下降,其二是2006年股改带来的历史性的牛市

 

第二个阶段从2010年迄今,伴随这一阶段金融业增加值占比上升的是实体经济部门杠杆率的不断攀升。

 

所以,如果说2005到2009年的金融业膨胀有其合理因素的话,那么,2010年以来金融业的自我膨胀主要在于实体经济部门不断加杠杆,在金融业利润率一定的情况下(实际上这些年金融业的利润率在不断上升),实体部门负债规模的不断攀升必然推动金融业增加值的不断膨胀。但是,这种杠杆与金融业增加值比重比翼齐飞的现象我们早已经很熟悉了:1990年前的日本、2008年前的美国。

 

总之,对于目下各种火热的“A金融”、“B金融”之类,笔者不得不浇一瓢冷水:既然2010年以来我国金融业的膨胀同实体经济部门的加杠杆有关,那么,在未来去杠杆的进程中,金融业也将同制造业、房地产业一样,成为产能过剩的重点行业。

 

即使不考虑那些打着各种金融新名词从事金融业的就业人员,2015年金融业正规就业人员较2010年也增加了100万人以上,这多出来的100万人可能将会成为去产能的牺牲品。

 

 

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